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婁底市婁星區(qū)、內(nèi)蒙古錫林郭勒盟二連浩特市、廣西貴港市港南區(qū)、長(zhǎng)春市寬城區(qū)、濟(jì)寧市泗水縣、澄邁縣橋頭鎮(zhèn)、延安市宜川縣、鎮(zhèn)江市句容市、衢州市衢江區(qū)、常德市澧縣
宜春市高安市、儋州市中和鎮(zhèn)、三明市將樂縣、東莞市東城街道、東莞市大朗鎮(zhèn)、株洲市荷塘區(qū)、廣西百色市那坡縣、通化市二道江區(qū)、齊齊哈爾市拜泉縣、屯昌縣西昌鎮(zhèn)
大連市旅順口區(qū)、晉城市澤州縣、臨汾市霍州市、寧德市古田縣、煙臺(tái)市棲霞市、蘭州市西固區(qū)、許昌市魏都區(qū)、梅州市梅江區(qū)、株洲市炎陵縣
衡陽市雁峰區(qū)、泰安市新泰市、麗水市青田縣、哈爾濱市依蘭縣、福州市永泰縣、贛州市定南縣、隴南市康縣、陵水黎族自治縣三才鎮(zhèn)、杭州市淳安縣
泉州市金門縣、寶雞市渭濱區(qū)、長(zhǎng)治市黎城縣、寶雞市千陽縣、臨高縣多文鎮(zhèn)、內(nèi)蒙古包頭市昆都侖區(qū)、深圳市鹽田區(qū)、太原市迎澤區(qū)、綏化市明水縣
文昌市文城鎮(zhèn)、無錫市錫山區(qū)、長(zhǎng)沙市寧鄉(xiāng)市、撫州市宜黃縣、鄭州市管城回族區(qū)、臺(tái)州市黃巖區(qū)
湘西州古丈縣、張掖市高臺(tái)縣、洛陽市洛龍區(qū)、漢中市略陽縣、齊齊哈爾市富裕縣、淄博市博山區(qū)、昆明市宜良縣、重慶市榮昌區(qū)、廣元市蒼溪縣、楚雄姚安縣
甘南臨潭縣、濟(jì)寧市梁山縣、潮州市饒平縣、廣州市南沙區(qū)、武漢市新洲區(qū)、直轄縣天門市、東方市三家鎮(zhèn)、屯昌縣坡心鎮(zhèn)、?？谑忻捞m區(qū)
廣西崇左市天等縣、南京市高淳區(qū)、海北祁連縣、衢州市開化縣、長(zhǎng)沙市天心區(qū)、濮陽市南樂縣
保亭黎族苗族自治縣什玲、澄邁縣福山鎮(zhèn)、太原市婁煩縣、成都市成華區(qū)、瓊海市會(huì)山鎮(zhèn)
沈陽市大東區(qū)、大同市陽高縣、廣西百色市樂業(yè)縣、張掖市高臺(tái)縣、大同市廣靈縣、焦作市沁陽市、昌江黎族自治縣烏烈鎮(zhèn)、?？谑旋埲A區(qū)、泉州市鯉城區(qū)
北京市房山區(qū)、阜新市阜新蒙古族自治縣、哈爾濱市通河縣、酒泉市肅州區(qū)、蘭州市皋蘭縣
重慶市忠縣、臨高縣臨城鎮(zhèn)、晉中市榆社縣、廣安市岳池縣、黔西南冊(cè)亨縣、玉溪市江川區(qū)
臨沂市蘭山區(qū)、濟(jì)南市鋼城區(qū)、漢中市寧強(qiáng)縣、嘉峪關(guān)市文殊鎮(zhèn)、銅川市宜君縣
陽泉市平定縣、蘇州市吳中區(qū)、晉城市高平市、吉安市廬陵新區(qū)、漢中市略陽縣、澄邁縣仁興鎮(zhèn)、西安市鄠邑區(qū)、遼源市東豐縣、佳木斯市東風(fēng)區(qū)
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信陽市淮濱縣、臨夏臨夏市、云浮市新興縣、重慶市涪陵區(qū)、自貢市榮縣、呂梁市汾陽市、天水市麥積區(qū)
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樂山市金口河區(qū)、臨汾市永和縣、天津市西青區(qū)、大理大理市、牡丹江市穆棱市
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財(cái)說｜一樁交易重構(gòu)雙抗藥物市場(chǎng)，康方生物為何“受傷”？|界面新聞 · 證券
上周三生國(guó)健（688336.SH）連續(xù)三個(gè)交易日漲停，5月19日至今漲幅超過85%。
引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注的重要信息是三生國(guó)健及關(guān)聯(lián)方沈陽三生與輝瑞（Pfizer Inc.）簽署了關(guān)于SSGJ-707項(xiàng)目（雙靶點(diǎn)PD-1/VEGF抗體）的全球開發(fā)、生產(chǎn)和商業(yè)化獨(dú)家授權(quán)協(xié)議。本次交易首付款為12.5億美元，總潛在交易金額達(dá)60.5億美元，若按當(dāng)日匯率折算超過430億元人民幣，刷新國(guó)產(chǎn)雙抗出海交易金額紀(jì)錄。也超越此前康方生物（9926.HK）依沃西單抗（50億美元）的授權(quán)額度。
這樣一來，PD-1/VEGF雙抗市場(chǎng)出現(xiàn)了轉(zhuǎn)機(jī)，原本占有優(yōu)勢(shì)的康方生物，如今勝率大減。
康方生物為何受傷？
三生國(guó)健與輝瑞的交易中，輝瑞需向三生國(guó)健、沈陽三生支付12.5億美元首付款和高達(dá)48億美元的里程碑款。換算后，三生國(guó)健將一次性獲得約3.75億美元（約27億元）的首付款，未來還有最多14.4億美元（約105億元）的潛在里程碑收益。值得注意的是，海外開發(fā)及商業(yè)化全部由輝瑞承擔(dān)，國(guó)內(nèi)部分由沈陽三生負(fù)責(zé)，這意味著三生國(guó)健獲得的收入幾乎無需承擔(dān)對(duì)應(yīng)成本，全部計(jì)入利潤(rùn)。
三生國(guó)健、沈陽三生均為港股上市主體三生制藥（1530.HK）下屬公司。比照三生國(guó)健2024年7.05億元的歸母凈利潤(rùn)看，僅首付款就可帶來約380%的利潤(rùn)增幅。這筆交易將成為后續(xù)數(shù)年內(nèi)極具確定性的業(yè)績(jī)支撐。
但對(duì)于同樣開發(fā)PD-1/VEGF雙抗產(chǎn)品的康方生物，這并不是好消息。
就在三個(gè)月前，輝瑞剛與康方生物海外合作方Summit簽署協(xié)議，擬探索康方另一款PD-1/VEGF雙抗AK112與輝瑞ADC管線的聯(lián)合治療策略。彼時(shí)市場(chǎng)普遍預(yù)期輝瑞可能收購Summit，以實(shí)現(xiàn)對(duì)AK112更深層控制。2022年，康方生物曾以AK112（即依沃西單抗）與Summit達(dá)成License-out協(xié)議，獲得5億美元首付款、交易總金額50億美元，一度創(chuàng)下創(chuàng)新藥出海新高。不過，隨著輝瑞明確轉(zhuǎn)向三生制藥，該路徑基本宣告終止，康方生物與輝瑞未來合作可能性大幅下降。
資本市場(chǎng)表現(xiàn)上，康方生物與Summit均短線下跌。
SSGJ-707和AK112均為PD-1/VEGF雙抗，分別由三生制藥和康方生物主導(dǎo)研發(fā)，靶點(diǎn)機(jī)制一致，適應(yīng)癥布局高度重疊。在非小細(xì)胞肺癌（NSCLC）領(lǐng)域，兩者都聚焦于一線治療PD-L1高表達(dá)人群與聯(lián)合化療適應(yīng)癥；在實(shí)體瘤拓展方面也均涉足結(jié)直腸癌、婦科腫瘤等方向。因此，兩款藥物在全球PD-1/VEGF雙抗市場(chǎng)將不可避免地產(chǎn)生正面競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系。尤其是在輝瑞攜SSGJ-707進(jìn)入歐美市場(chǎng)、主導(dǎo)全球多中心III期臨床后，其臨床推進(jìn)速度與資源調(diào)配能力將對(duì)AK112在海外布局形成實(shí)質(zhì)性挑戰(zhàn)。
輝瑞此次選擇SSGJ-707，除看重產(chǎn)品潛力外，更關(guān)鍵在于三生提供了清晰的合作結(jié)構(gòu)與主導(dǎo)權(quán)讓渡空間。輝瑞不僅獲得SSGJ-707全球（不含中國(guó)）獨(dú)家權(quán)益，還將在北卡與堪薩斯州自建生產(chǎn)基地，掌握全鏈條主導(dǎo)權(quán)；同時(shí)，1億美元股權(quán)投資進(jìn)一步加強(qiáng)戰(zhàn)略綁定。
相比之下，康方生物在與Summit的合作中已失去開發(fā)控制權(quán)，輝瑞若與Summit合作必須接受已有條款或重新協(xié)商，這種結(jié)構(gòu)復(fù)雜性不利于資源整合。因此，從合作便利度、主導(dǎo)權(quán)空間與潛在全球運(yùn)營(yíng)效率出發(fā)，輝瑞選擇三生制藥在邏輯上更為順暢。
對(duì)康方生物影響牽連甚廣
輝瑞選擇SSGJ-707而非AK112作為PD-1/VEGF雙抗的全球開發(fā)合作對(duì)象，打破了外界對(duì)其收購或深度綁定康方/AK112的預(yù)期。這一選擇具有結(jié)構(gòu)性影響，輝瑞原本被視為康方生物與Summit達(dá)成BD后的最有可能“接盤者”，若失去輝瑞，Summit未來融資與臨床執(zhí)行動(dòng)力下降，將牽連康方生物海外收入進(jìn)展。
康方生物目前仍存在較大財(cái)務(wù)壓力。公司2024年全年收入為5.71億元，同比下降13.58%；研發(fā)費(fèi)用支出為10.88億元，占收入比例近190%，顯示出典型的“重研發(fā)輕變現(xiàn)”特征。凈利潤(rùn)方面，2024年虧損5.01億元，較2023年由盈轉(zhuǎn)虧。
康方生物與Summit的AK112授權(quán)交易是創(chuàng)新藥出海的代表性BD案例。康方生物通過授權(quán)帶來5億美元首付款，但尚無后續(xù)臨床或銷售里程碑收入。而且近年來Summit自身陷入多項(xiàng)產(chǎn)品推進(jìn)受阻、股價(jià)重挫的困局。4月25日，其與派安普利（Pacritinib）相關(guān)適應(yīng)癥申請(qǐng)被FDA否決，導(dǎo)致市值大跌36%。
合作方Summit頻頻遇挫，讓市場(chǎng)擔(dān)憂其是否具備持續(xù)推進(jìn)AK112國(guó)際化臨床與注冊(cè)的資源與能力。同時(shí)，Summit自身尚未具備全球商業(yè)化平臺(tái)，臨床試驗(yàn)推進(jìn)與后續(xù)市場(chǎng)開發(fā)需依賴外部支持。若未來無法引入新的大型合作方或被收購，則康方生物AK112在海外市場(chǎng)的放量空間將大打折扣。此外，康方生物在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)尚未形成足夠強(qiáng)的商業(yè)化銷售網(wǎng)絡(luò)，核心產(chǎn)品集中在臨床階段，營(yíng)收轉(zhuǎn)換路徑仍不明朗。
從產(chǎn)業(yè)對(duì)比角度看，三生制藥憑借輝瑞加持，或在國(guó)際注冊(cè)、醫(yī)保定價(jià)與銷售渠道上“彎道超車”，形成壓制態(tài)勢(shì)。資本市場(chǎng)將重新評(píng)估AK112的海外前景與康方生物在全球IO 2.0賽道中的位置?？捣缴锂?dāng)前市值較高且現(xiàn)金流尚依賴一次性BD收入，若再無新增License-out或并購合作落地，將對(duì)估值形成下修壓力，也不利于后續(xù)融資與管線轉(zhuǎn)化。
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